“最近買的理財(cái)產(chǎn)品收益又開始下降了，高峰期每天有10塊多的收益，這周每天不到8塊，周一甚至只有-0.79元?！眮碜詮V東的儲(chǔ)戶趙婷（化名）半個(gè)月前剛剛將部分存款“搬家”到低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品，但最近她發(fā)現(xiàn)理財(cái)產(chǎn)品的波動(dòng)正在加大。

與趙婷有類似擔(dān)憂的人不在少數(shù)。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，6月15日～6月25日，單位凈值下跌的人民幣理財(cái)產(chǎn)品在已披露凈值的人民幣理財(cái)產(chǎn)品（區(qū)間內(nèi)有披露凈值變化）中占比為8.7%。6月5日～6月15日，單位凈值下跌的人民幣理財(cái)產(chǎn)品在已披露凈值的人民幣理財(cái)產(chǎn)品中占比0.5%。

(資料圖)

近期隨著央行超預(yù)期降息、市場對(duì)國常會(huì)部署一攬子經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長”政策等預(yù)期升溫，引發(fā)部分投資者對(duì)市場利率調(diào)整可能觸發(fā)理財(cái)贖回壓力的擔(dān)憂。不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，降息落地后，債市確有回調(diào)趨勢，但綜合來看，債市目前不具備再次大跌的基礎(chǔ)。

理財(cái)產(chǎn)品現(xiàn)回落之勢

一度高歌猛進(jìn)的理財(cái)市場似乎開始踩下“剎車”。

從收益率來看，根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，6月15日～6月25日，人民幣理財(cái)產(chǎn)品單位凈值下跌共有2007只，占比為8.7%，較前一周期占比明顯增長。此前一度收復(fù)失地的低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品近期也現(xiàn)頹勢。同期，共有1504只R2級(jí)及以下風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品凈值出現(xiàn)下跌，較上一周期（6月5日～6月15日）257只顯著擴(kuò)大。

以降幅較大某股份行同盈象固收產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品單位凈值從6月13日的1.0468元一路下跌至6月20日的1.0370元，下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)記者估算，如在高點(diǎn)買入10萬元，則在一周損失約936元。

券商、基金等機(jī)構(gòu)開始止盈，由凈買入債券轉(zhuǎn)為凈賣出債券。根據(jù)CFETS、國金證券研究所數(shù)據(jù)，6月14日證券公司由凈買入轉(zhuǎn)為凈賣出，當(dāng)日凈賣出 183.58億元，隨后幾天賣債力度有所下降，但 21日證券公司再次大幅減持324.3億元；基金情況類似，6月16日基金轉(zhuǎn)為凈賣出，16日～20日凈賣出規(guī)模分別為 274.16億元、279.21億元和666.84億元。

從券種來看，券商主要賣出長久期利率債和同業(yè)存單，基金主要減持政金債、1～3年和7～10年銀行二級(jí)永續(xù)債。

值得注意的是，6月19日～6月21日，降息后現(xiàn)券主力買盤來自大行/政策行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、理財(cái)和保險(xiǎn)的日均凈買入規(guī)模分別為100.3億元、214.1億元148億元和74.5億元。

降息后利多出盡

理財(cái)產(chǎn)品現(xiàn)回調(diào)之勢背后，與債市變化息息相關(guān)。

6月13日，央行下調(diào)7天逆回購利率至1.9%，降息預(yù)期兌現(xiàn)后市場積極做多，6月14日長債活躍券利率一度下行至去年8月降息后的2.58%。

但降息落地后，債市反而出現(xiàn)回調(diào)。本周債市整體不佳，根據(jù)數(shù)據(jù)，2023年6月19日至6月21日，債市走熊為主。10年期國債收益率從上周五的2.6626%上行0.75bp至2.6701%；10年期國開債收益率從上周五的2.8001%上行0.9bp至2.8091%；國債期貨T主力合約收盤價(jià)從101.585元上漲0.085元至上周三101.67元。

圖片來源：中信證券研究部

多位機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為債市不漲反跌是由于降息后利多出盡。6月初開始市場對(duì)于降息已有預(yù)期，債市已提前“搶跑”?！白龆嗲榫w在6月前兩周的行情中較多釋放。”中信證券固定收益首席分析師明明指出，4、5月PMI持續(xù)收縮，信貸增速在一季度沖高后持續(xù)回落，降息等總量寬貨幣工具發(fā)力托舉經(jīng)濟(jì)的必要性抬升，市場對(duì)于6月降息落地的預(yù)期較強(qiáng)。

市場對(duì)債市下一步關(guān)注的焦點(diǎn)集中在政策端。6月16日國常會(huì)強(qiáng)調(diào)，必須采取更加有力的措施，增強(qiáng)發(fā)展動(dòng)能，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好。國金證券固收首席分析師樊信江此前在研報(bào)中指出，在基建投資增速有所回落的情況下，穩(wěn)增長續(xù)力或?qū)⒂芍醒搿凹痈軛U”主導(dǎo)，中長期特別國債及政策性金融工具有望成為下半年穩(wěn)增長的重要抓手。下一步需關(guān)注穩(wěn)增長政策陸續(xù)推出的空間及力度對(duì)債市的擾動(dòng)。廣發(fā)證券固定收益首席分析師劉郁指出逆回購利率下調(diào)后，市場可能重點(diǎn)關(guān)注地產(chǎn)政策是否繼續(xù)加碼寬松，以及財(cái)政政策發(fā)力的可能性。多項(xiàng)穩(wěn)增長政策合力的預(yù)期，可能加大債市分歧，成為債市的“雙刃劍”。

理財(cái)贖回潮會(huì)重現(xiàn)嗎

“目前沒有出現(xiàn)大規(guī)模贖回的情況?！蹦彻煞菪邢嚓P(guān)人士指出，去年11月的理財(cái)贖回潮時(shí)，由于銀行理財(cái)、公募機(jī)構(gòu)減持利率債、信用債形成“踩踏行情”，導(dǎo)致債券價(jià)格下跌、機(jī)構(gòu)和個(gè)人贖回，理財(cái)機(jī)構(gòu)不得不拋債以對(duì)，本輪尚未形成這類“負(fù)反饋”。

事實(shí)上目前銀行理財(cái)存量規(guī)模確有一定縮減，不過主要是受季節(jié)性因素影響。廣發(fā)證券統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，6月21日，銀行理財(cái)存量規(guī)模較6月16日下降1338億元至26.5萬億元，其中理財(cái)子規(guī)模較6月16日下降1102億元至22.3億元。有業(yè)內(nèi)人士告訴記者，季度末為MPA考核時(shí)點(diǎn)，為應(yīng)對(duì)較大的攬儲(chǔ)壓力，銀行通常選擇停發(fā)部分理財(cái)產(chǎn)品引導(dǎo)資金回流表內(nèi)以滿足沖存款的需要，一般而言到7月資金就會(huì)逐漸回流理財(cái)市場。

大多機(jī)構(gòu)目前都仍看好理財(cái)市場。光大證券研究所所長助理、金融業(yè)首席分析師王一峰認(rèn)為，急劇而持續(xù)的沖擊是形成理財(cái)贖回壓力的必要條件，當(dāng)前市場環(huán)境相較去年四季度更為溫和。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，資金市場利率上行壓力主要來自稅期、節(jié)假日臨近等因素，“保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣信貸總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)”的總基調(diào)并未變化。

此外，王一峰指出，2022年11～12月贖回沖擊過后，理財(cái)產(chǎn)品線結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)配置行為與投資者結(jié)構(gòu)也發(fā)生了新的變化。一方面，理財(cái)規(guī)模更加注重求穩(wěn)，新增資金更偏重低波穩(wěn)健資產(chǎn)配置。另一方面，理財(cái)凈值已逐步積累了一定的安全墊。開年以來，債市環(huán)境較為友好，固收純債等產(chǎn)品業(yè)績表現(xiàn)較好，已積累了一定“浮盈”，鑒于理財(cái)追求絕對(duì)收益的特征，部分“浮盈”可逐步轉(zhuǎn)為存款、回購等低波資產(chǎn)，“留存”收益，對(duì)凈值穩(wěn)定形成保護(hù)。

國金證券固收首席分析師樊信江也指出，贖回潮后新發(fā)理財(cái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，投資者真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸。去年理財(cái)贖回潮發(fā)生后，銀行加強(qiáng)了對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的流動(dòng)性管理，期限在1年以內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量占比較高，體現(xiàn)出較明顯的短期化特征。從投資性質(zhì)與運(yùn)作模式來看，封閉式理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量占比逐漸回落，現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量有所提高，新發(fā)理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)格趨向低波穩(wěn)健。隨著收益穩(wěn)健、短久期的理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行增多，債市調(diào)整對(duì)整體理財(cái)產(chǎn)品的負(fù)面沖擊有限。

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