近日，內(nèi)蒙古騎士乳業(yè)集團股份有限公司（以下簡稱：騎士乳業(yè)）從新三板轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所，目前已接收北交所四輪問詢。

牧業(yè)板塊背靠蒙牛大山的騎士乳業(yè)，直接讓蒙牛為其貢獻超90%的牧業(yè)營收，而另一主營業(yè)務(wù)糖業(yè)板塊也面臨著相似的客戶集中度問題。

此外，騎士乳業(yè)最新數(shù)據(jù)披露，2023年上半年，公司出現(xiàn)增收不增利的情況，其中一季度公司牧業(yè)、糖業(yè)板塊毛利皆大降。

(資料圖)

01

業(yè)績承壓，上半年增收不增利

騎士乳業(yè)的主營業(yè)務(wù)為牧草、玉米和甜菜種植、奶牛集約化養(yǎng)殖和有機生鮮乳供銷、乳制品及含乳飲料的生產(chǎn)與銷售以及白砂糖及其副產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售，業(yè)務(wù)主要分為農(nóng)業(yè)、牧業(yè)、乳業(yè)、糖業(yè)四個板塊。

2020年-2022年（以下簡稱：報告期內(nèi)），騎士乳業(yè)分別實現(xiàn)營收7.07億、8.76億、9.48億，實現(xiàn)歸母凈利潤2288.15萬、5572.72萬、7162.39萬；實現(xiàn)毛利1.09億、1.79億、2.03億。

騎士乳業(yè)表示，公司主營業(yè)務(wù)涉及農(nóng)業(yè)、牧業(yè)、乳業(yè)、糖業(yè)四個板塊，報告期公司盈利主要來源于牧業(yè)、乳業(yè)及糖業(yè)，凈利潤波動較大主要系糖業(yè)板塊毛利波動較大所致。未來如果宏觀經(jīng)濟、行業(yè)發(fā)展、下游市場需求等發(fā)生重大不利變化、公司未能持續(xù)推出具有市場競爭力的新產(chǎn)品、未能有效開拓新客戶或重要客戶合作關(guān)系發(fā)生變化等不確定因素導(dǎo)致公司產(chǎn)品銷售及盈利情況出現(xiàn)大幅波動，可能會對公司經(jīng)營業(yè)績造成不利影響，公司可能面臨業(yè)績增長無法維持、經(jīng)營業(yè)績大幅波動或下滑的風(fēng)險。

2023年1-3月，騎士乳業(yè)實現(xiàn)營收為2.21億，同比上升30.07%；實現(xiàn)凈利潤1813.53萬，同比下降30.57%；實現(xiàn)扣非凈利潤為1799.92萬，同比下降28.51%。

騎士乳業(yè)表示，2023年第一季度扣非凈利潤較上年同期下滑的主要原因為：公司有機生鮮乳、白砂糖銷售價格的下降和成本的上升；公司期間費用和其他損益支出同比增大。

2023年7月13日，騎士乳業(yè)發(fā)布上半年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計實現(xiàn)營收4.91億元-4.95億元，同比增長32.80%-33.80%；預(yù)計實現(xiàn)凈利潤為4006.4萬元-4500萬元，同比下降13.26%-22.78%；預(yù)計實現(xiàn)扣非凈利潤同比減少14.61%至3.83%。

騎士乳業(yè)在營收增長的情況下，凈利潤卻出現(xiàn)下滑態(tài)勢。針對上半年營收增長，公司表示，由于騎士牧場三期、中正康源產(chǎn)能逐漸增大，以及乳業(yè)板塊代加工奶粉業(yè)務(wù)的增長，使得2023年1-6月營業(yè)收入較同期增加較多。

同時，針對上半年扣非凈利潤下降，公司表示主要系：（1）牧業(yè)板塊生鮮乳銷售價格下降、成本上漲，2023年1-6月有機生鮮乳平均銷售價格預(yù)計4.81元/千克，2022年同期有機生鮮乳平均銷售價格為5.10元/千克。成本上漲主要是因為飼草料的采購成本上漲，受市場因素影響，玉米及牧草等價格上漲明顯。2023年3月24日前中正康源尚未取得國標(biāo)有機產(chǎn)品認證證書，故2023年1-3月中正康源生產(chǎn)的有機生鮮乳按普通生鮮乳的價格銷售給蒙牛乳業(yè)（自2023年5月開始，中正康源生產(chǎn)的有機生鮮乳按有機生鮮乳銷售價格銷售）。（2）騎士牧場三期、中正康源新上牧場使得各項資產(chǎn)折舊攤銷費用較上年同期有所增加；（3）糖業(yè)板塊白糖生產(chǎn)成本提高，公司2022/23榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本為5334.93元/噸，2021/22榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本為4454.47元/噸，2022/23榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本較上年上漲19.75%，使得2023年上半年糖業(yè)板塊利潤較低。

面對北交所的問詢，騎士乳業(yè)提出，2023年1-6月業(yè)績較同期相比有所下降主要受乳制品市場消費端暫時性疲軟引起的有機生鮮乳銷售價格下降、奶牛飼喂成本上漲，及2022/23榨季白砂糖成本上漲疊加影響。受益于代加工奶粉業(yè)務(wù)增長、中正康源有機生鮮乳銷售價格提升，2023年4-6月業(yè)績較去年同期相比已企穩(wěn)回升，此外，2023年白糖市場價格上漲、發(fā)行人有機生鮮乳產(chǎn)銷量增長為2023年業(yè)績提供了有力支撐，發(fā)行人持續(xù)經(jīng)營能力未受到重大不利影響，后續(xù)業(yè)績不存在大幅下滑的風(fēng)險。

著名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝對《港灣商業(yè)觀察》表示，北交所對于擬上市公司業(yè)績波動問題十分重視，因為此舉關(guān)系到公司持續(xù)經(jīng)營能力和未來業(yè)績增長的穩(wěn)定性。騎士乳業(yè)上半年業(yè)績波動較大，在一定程度上或會給公司IPO帶來影響。

02

單一大客戶集中度較高，蒙牛占比超90%

報告期內(nèi)，騎士乳業(yè)牧業(yè)板塊主要客戶為中國蒙牛乳業(yè)有限公司所屬公司，2020年至2022年銷售收入分別為1.84億、2.48億、3.44億，占牧業(yè)板塊銷售收入的比重分別為94.26%、93.31%和92.71%。

面對北交所的問詢，騎士乳業(yè)表示，公司自2009年開始向蒙牛乳業(yè)供應(yīng)生鮮乳，供應(yīng)量穩(wěn)步提高，達成了穩(wěn)定的合作關(guān)系。為穩(wěn)固合作關(guān)系，公司與蒙牛乳業(yè)簽訂了長期的《生鮮乳購銷合同》，約定了有機生鮮乳的采購定價方式和數(shù)量區(qū)間，將蒙牛乳業(yè)發(fā)展成為重點客戶，騎士乳業(yè)于2012年被蒙牛乳業(yè)評為戰(zhàn)略合作伙伴。

騎士乳業(yè)詳細提到，2021年同年發(fā)行人子公司鄂爾多斯市騎士牧場有限責(zé)任公司與內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)包頭有限責(zé)任公司簽署了2012-2020年的長期《生鮮乳購銷合同》。發(fā)行人與內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)(集團)股份有限公司于2019年3月簽署了《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，于2020年12月簽署了《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議之補充協(xié)議》，于2021年10月簽署了《奶源發(fā)展戰(zhàn)略合作協(xié)議》；發(fā)行人旗下牧場鄂爾多斯市騎士牧場有限責(zé)任公司、鄂爾多斯市康泰侖農(nóng)牧業(yè)有限責(zé)任公司、內(nèi)蒙古中正康源牧業(yè)有限公司均與內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)包頭有限責(zé)任公司簽署了2029年到期的長期《生鮮乳購銷合同》。相關(guān)協(xié)議約定了蒙牛乳業(yè)長期向發(fā)行人旗下牧場采購有機生鮮乳，并約定與發(fā)行人在種植、養(yǎng)殖、乳制品加工、大宗原輔料采購業(yè)務(wù)等方面開展合作。發(fā)行人與蒙牛乳業(yè)的業(yè)務(wù)具有穩(wěn)定性及可持續(xù)性。

目前，公司在內(nèi)蒙古有機生鮮乳供應(yīng)市場最主要的競爭對手為中國圣牧。根據(jù)中國圣牧公告，其報告期內(nèi)對蒙牛集團銷售占比為92.60%、94.10%、97.70%。

2019年-2021年，中國圣牧有機生鮮乳銷售額為11.51億、14.59億、21.02億，銷售數(shù)量分別為23.92萬噸、28.51萬噸、39.47萬噸；同期，騎士乳業(yè)牧業(yè)板塊對蒙牛乳業(yè)銷售額為1.50億、1.84億、2.48億，銷售數(shù)量為3.20萬噸、3.75萬噸、4.75萬噸。二者差距較大。

騎士乳業(yè)坦言，相較于中國圣牧等大型有機生鮮乳供應(yīng)商，發(fā)行人整體規(guī)模較小，供應(yīng)能力有限。

公司主營業(yè)務(wù)糖業(yè)板塊同樣存在客戶集中度風(fēng)險。糖業(yè)板塊報告期內(nèi)對浙江杭實善成實業(yè)有限公司銷售額占糖業(yè)板塊總收入的40.76%、36.91%、44.39%。

騎士乳業(yè)表示，前述產(chǎn)品銷售較為集中，符合行業(yè)情況和發(fā)行人業(yè)務(wù)特點。雖然發(fā)行人與相關(guān)客戶保持較為穩(wěn)定持久的合作關(guān)系，但若相關(guān)客戶未來改變經(jīng)營計劃、采購策略，則未來可能會大幅降低對公司產(chǎn)品的采購，從而將對公司未來經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

03

一季度，各業(yè)務(wù)毛利率出現(xiàn)下滑態(tài)勢

2019年-2022年，騎士乳業(yè)整體毛利率分別為25.66%、15.38%、20.46%、21.37%。

騎士乳業(yè)表示，毛利率波動主要由糖業(yè)板塊引起。糖業(yè)板塊同期毛利率為22.84%、4.73%、13.90%、8.15%，主要受報告期內(nèi)糖價波動、甜菜成本等因素影響。若未來產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r、市場競爭、原材料價格及人力成本等發(fā)生重大不利變化，發(fā)行人毛利率可能發(fā)生下滑，對發(fā)行人盈利能力造成不利影響。

2023年第一季度，騎士乳業(yè)糖業(yè)實現(xiàn)營收2678.41萬，同比下降24.84%；實現(xiàn)毛利643.60萬，同比下降50.84%。

騎士乳業(yè)表示，糖業(yè)板塊2023年1-3月較上期同期毛利減少665.66萬元，主要原因為白砂糖生產(chǎn)成本增加和售價的降低，公司2022/23榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本為5334.93元/噸，2021/22榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本為4454.47元/噸，2022/23榨季白砂糖單位生產(chǎn)成本較上年上漲19.75%，使得2023年1-3月糖業(yè)板塊利潤較低。同時2023年1-3月白砂糖銷售單價較去年同期相比，對應(yīng)點價時點的白糖期貨價格偏低，白砂糖銷售單價也有所降低，2023年1-3月白砂糖平均銷售價格為5061.32元/噸，2022年1-3月白砂糖平均銷售價格為5331.69元/噸。

同時，報告期內(nèi)，騎士乳業(yè)白砂糖毛利率為2.31%、8.71%、-1.36%。

公司表示，毛利率波動受銷售單價及單位成本變動的疊加影響。2021年毛利率較上年上升6.4%，其中，由于產(chǎn)品價格上升影響毛利率7.54%；由于單位成本上升影響毛利率-1.14%。2022年毛利率較上年下降10.07%，其中，由于產(chǎn)品價格變動影響毛利率2.38%，由于單位成本變動影響毛利率-12.45%。

同期，牧業(yè)毛利同樣出現(xiàn)下滑態(tài)勢。2023年1-3月，騎士乳業(yè)牧業(yè)板塊實現(xiàn)營收1.17億，同比增加66.97%；實現(xiàn)營業(yè)成本9962.55萬，同比增加110.73%；實現(xiàn)毛利1728.90萬，同比下降23.99%。

騎士乳業(yè)表示，牧業(yè)板塊2023年1-3月較上期同期毛利減少545.61萬元，主要原因為有機生鮮乳銷售價格下降的同時飼喂成本上漲。2023年1-3月有機生鮮乳平均銷售價格為4.82元/千克，上年同期有機生鮮乳銷售價格為5.23元/千克。2023年1-3月受乳制品市場消費端暫時性疲軟影響，有機生鮮乳銷售價格有所下降。2023年1-3月生鮮乳平均銷售成本為3.89元/千克，去年同期生鮮乳銷售成本為3.47元/千克。成本上漲主要是因為飼草料的采購成本上漲，受市場因素影響，玉米及牧草等價格上漲明顯。2023年3月24日前中正康源尚未取得國標(biāo)有機產(chǎn)品認證證書，故2023年1-3月中正康源生產(chǎn)的有機生鮮乳按普通生鮮乳的價格銷售給蒙牛乳業(yè)（自2023年5月開始，中正康源生產(chǎn)的有機生鮮乳按有機生鮮乳銷售價格銷售）。綜合上述原因，牧業(yè)板塊毛利較去年同期減少較多。

另一方面，據(jù)騎士乳業(yè)披露的相關(guān)數(shù)據(jù)，2019年-2022年上半年，公司乳業(yè)板塊實現(xiàn)毛利率分別為23.54%、19.04%、16.62%、23.49%，同期同行業(yè)公司乳制品業(yè)務(wù)毛利率均值分別為31.16%、25.03%、20.24%、23.98%。

騎士乳業(yè)表示，公司乳業(yè)板塊與同行業(yè)公司乳制品業(yè)務(wù)產(chǎn)品類型、主要銷售區(qū)域、成本結(jié)構(gòu)具有一定的差異，且產(chǎn)品定價因銷售規(guī)模、品牌效應(yīng)等原因略低于同行業(yè)公司，故發(fā)行人乳業(yè)板塊毛利率低于同行業(yè)公司乳制品業(yè)務(wù)毛利率具有合理性。

04

對賭協(xié)議遭問詢，“雙刃劍”猶未可知

據(jù)北交所問詢，杭實善成存在與騎士乳業(yè)業(yè)績對賭的情形，公司子公司敕勒川糖業(yè)通過增資擴股的方式引進杭實善成作為股東，杭實善成投入6666.50萬元，取得敕勒川糖業(yè)25%股權(quán)。且杭實善成與發(fā)行人、實際控制人黨涌濤以及敕勒川糖業(yè)簽訂相關(guān)增資協(xié)議，明確在特定情形下有權(quán)要求發(fā)行人或?qū)嵖厝藢﹄防沾ㄌ菢I(yè)的股權(quán)進行回購。

2020年1月20日，杭州杭實善成實業(yè)有限公司、杭實國貿(mào)投資（杭州）有限公司、善成資源有限公司與發(fā)行人、黨涌濤以及發(fā)行人子公司內(nèi)蒙古敕勒川糖業(yè)有限責(zé)任公司簽訂《關(guān)于內(nèi)蒙古敕勒川糖業(yè)有限責(zé)任公司之增資及股東協(xié)議》，其中涉及到新增股東在特定情形下有權(quán)要求發(fā)行人或發(fā)行人實際控制人對敕勒川糖業(yè)的股權(quán)進行回購的約定。

2020年3月10日，各方又簽訂《增資及股東協(xié)議之補充協(xié)議》，約定如發(fā)生股權(quán)回購事項，僅及于發(fā)行人子公司敕勒川糖業(yè)層面，不會涉及發(fā)行人母公司層面的股份變動。

2022年12月26日，各方簽訂補充協(xié)議，約定如發(fā)生股權(quán)回購事項，僅及于發(fā)行人子公司敕勒川糖業(yè)層面，不會涉及發(fā)行人母公司層面的股份變動。

2023年1月10日，各方簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)》，明確由發(fā)行人優(yōu)先受讓杭實善成、杭實國貿(mào)、善成資源合計持有的敕勒川糖業(yè)25%股權(quán)，同時黨涌濤不再作為股權(quán)回購義務(wù)當(dāng)事人。目前，《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》尚未履行。

騎士乳業(yè)表示，《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》系騎士乳業(yè)與敕勒川糖業(yè)少數(shù)股東達成的收購其持有的敕勒川糖業(yè)少數(shù)股權(quán)的意向性協(xié)議，股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易事項已完成標(biāo)的股權(quán)的審計工作，評估報告已形成初稿，后續(xù)尚需履行國有資產(chǎn)主管部門決策審批、產(chǎn)權(quán)交易所掛牌等程序，截至目前《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》仍處于持續(xù)履行狀態(tài)之中。因涉及國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中的國有主管部門決策審批、產(chǎn)權(quán)交易所掛牌等程序，敕勒川糖業(yè)少數(shù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易尚在協(xié)商推進過程中，后續(xù)交易進展及結(jié)果具有一定的不確定性，但該等少數(shù)股權(quán)交易的后續(xù)進展及結(jié)果均對發(fā)行人不產(chǎn)生重大影響。

截至2022年12月31日，敕勒川糖業(yè)的經(jīng)審計賬面凈資產(chǎn)為2.74億，按子公司少數(shù)股東持股比例計算預(yù)計股權(quán)收購款金額為不低于6856.27萬（根據(jù)各方簽署的《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》最終價格的確定由發(fā)行人按照不低于敕勒川公司經(jīng)評估的凈資產(chǎn)價值折算之價格參與競買）。

騎士乳業(yè)表示，公司盈利能力及現(xiàn)金流情況良好，貨幣資金儲備充足，資信情況良好，銀行貸款及其他債權(quán)融資渠道暢通，收購敕勒川糖業(yè)少數(shù)股東股權(quán)不會對發(fā)行人現(xiàn)金流情況帶來重大不利影響。

宋清輝提出，對賭協(xié)議對擬上市公司來說像一把“雙刃劍”，在激勵公司向上發(fā)展的同時，也為公司帶來了巨大的業(yè)績壓力與風(fēng)險隱患，對其上市進程也會帶來不良影響。從本質(zhì)上來看，對賭協(xié)議是投資方與融資方對企業(yè)未來價值不同判斷，在當(dāng)前外部形勢復(fù)雜多變的背景下，對賭協(xié)議本身即存在諸多的商業(yè)風(fēng)險。

本文源自：港灣商業(yè)觀察

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