公司概況：功能蛋白領(lǐng)先，下游多點布局

錦波生物是一家從事功能蛋白結(jié)構(gòu)解析、功能發(fā)現(xiàn)等基礎(chǔ)研究，并運用合成生物學實現(xiàn)功能蛋白的規(guī)?；a(chǎn)的企業(yè)，目前建立從上游功能蛋白核心原料到醫(yī)療器械、功能性護膚品等產(chǎn)品的全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)體系，截至2022 年公司營收實現(xiàn)3.9 億元，三年CAGR 為36%，功能蛋白中的重組膠原蛋白產(chǎn)品持續(xù)放量，而歸母凈利潤實現(xiàn)1.09 億元，三年CAGR 為34%，本篇報告，我們擬深度探討公司重組膠原蛋白的技術(shù)優(yōu)勢和應(yīng)用前景。

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技術(shù)優(yōu)勢：產(chǎn)研深度融合，筑高研發(fā)壁壘

公司深度發(fā)揮產(chǎn)研融合優(yōu)勢，研發(fā)團隊聯(lián)合復(fù)旦大學、中科院生物物理所、四川大學等機構(gòu)，至目前已完成了8 項蛋白和1 項多肽的原子結(jié)構(gòu)解析。核心技術(shù)成果體現(xiàn)在：公司研發(fā)的重組人源化膠原蛋白，第一，其氨基酸序列的重復(fù)單元與人膠原蛋白氨基酸序列特定功能區(qū)相同，生物相容性好；第二，其功能區(qū)域具備164.88°柔性三螺旋結(jié)構(gòu)，具備較高的結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性，相關(guān)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)已被蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)庫收錄。而公司該技術(shù)的難點和壁壘體現(xiàn)在：重組膠原蛋白的基礎(chǔ)研究包括氨基酸序列分析、結(jié)構(gòu)研究、蛋白質(zhì)理性設(shè)計、功能優(yōu)化等，分析蛋白質(zhì)全鏈長篩選核心功能區(qū)，并確保篩選的功能區(qū)具有期望的功效存在較高難度，需要對于膠原蛋白的結(jié)構(gòu)、特點、性質(zhì)具有較高的了解與認知，通過大規(guī)模篩選、結(jié)構(gòu)解析發(fā)現(xiàn)并確認膠原蛋白獨立的功能區(qū)，其研發(fā)時長和積淀，有較高的技術(shù)壁壘。

商業(yè)變現(xiàn)：醫(yī)美應(yīng)用放量，醫(yī)療構(gòu)筑空間

公司重組人源化膠原蛋白原料技術(shù)進階，得益于其生物相容性和結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性的優(yōu)勢，為公司重組膠原蛋白三類醫(yī)療器械產(chǎn)品的獲批提供了較強的技術(shù)基礎(chǔ)。2021 年，以公司三類醫(yī)療器械證的“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（薇旖美）獲批為起點，我們認為公司已逐步邁入從基礎(chǔ)研發(fā)向商業(yè)化變現(xiàn)的從0 到1 突破。中期而言，我們判斷，公司發(fā)展動力核心在于薇旖美產(chǎn)品的成長，薇旖美有望憑借其兼具安全性和更好的皮膚修復(fù)效果的比較優(yōu)勢，作為先行產(chǎn)品引領(lǐng)注射級重組膠原蛋白渠道教育，迎來高速增長階段，未來多品規(guī)的產(chǎn)品延展性亦值得期待。

從中長期來看，基于重組膠原蛋白的延展性和更廣闊的臨床應(yīng)用，公司的在研儲備中，已橫向布局不同亞型的重組膠原蛋白項目開發(fā)，并縱向拓展婦科、泌尿科、外科、骨科、心血管等醫(yī)療場景，構(gòu)筑長期增長空間。此外，公司合成生物產(chǎn)業(yè)園一期迎來試產(chǎn)階段，預(yù)計后續(xù)產(chǎn)能端的逐步投產(chǎn)有望逐步釋放公司產(chǎn)能端的約束、奠基長期產(chǎn)品成長空間。

投資邏輯：基礎(chǔ)研發(fā)賦能，成長空間可期

我們認為，公司目前實現(xiàn)了重組膠原原料提取技術(shù)的重大突破，在此基礎(chǔ)上，成功研發(fā)我國首個獲批的注射級別重組膠原蛋白產(chǎn)品。當前時點來看，公司已經(jīng)邁入從基礎(chǔ)研發(fā)向商業(yè)化進階的階段，先行產(chǎn)品多年深耕的市場教育和重組膠原蛋白醫(yī)美需求的迸發(fā)有望帶來注射級別產(chǎn)品的放量，高附加值產(chǎn)品的跨越式增長進一步優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)。而從中長期維度來看，考慮到重組膠原蛋白產(chǎn)品的延展性，以及公司在研儲備管線的豐富度，未來公司應(yīng)用場景的延拓亦值得期待，預(yù)計公司2023-2025 年EPS 分別為3.71、5.82、7.95 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示

1、渠道擴張較快使得公司品牌推廣受阻；2、公司重組膠原蛋白相關(guān)技術(shù)突破和產(chǎn)品獲批不達預(yù)期；3、盈利預(yù)測假設(shè)不成立或不及預(yù)期的風險。

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