一、經濟運行

1、1-2月工業(yè)、投資、消費與就業(yè)

綜合預測2月PMI降至49.8%。去年12月至今年1月穩(wěn)增長政策陸續(xù)出臺，包括降準、高頻率多品種降息、專項債發(fā)行加速、新減稅降費政策出臺等，但2月以來穩(wěn)增長政策新增量較少。同時俄烏沖突爆發(fā)，盡管中期看美國和歐洲的貨幣政策收縮進程可能因此受阻，長期看中國可能會在西方的針對中獲得喘息的時間，但短期來看，戰(zhàn)爭爆發(fā)已經導致全球初級產品價格暴漲，同時極大可能將影響全球經濟景氣度。

從高頻數(shù)據(jù)來看，1-2月經濟數(shù)據(jù)可能較差，但也會是底部。1-2月國內粗鋼日均產量低于去年同期11.6%，30大中城市商品房成交面積低于去年同期25.7%；但乘用車銷量高于去年同期近21%。2月截至21日，沿海八省電廠日耗為192.6萬噸，比去年同期大幅增加了68.4萬噸；內陸十七省電廠日耗為380.9萬噸，比去年同期增加53.5萬噸。1月鐵路貨運量同比增長1.2%。綜合來看，當前穩(wěn)增長主力是基建投資回升，以及出口、制造業(yè)投資高速增長的慣性；二、三季度房地產銷售與投資可能逐步企穩(wěn)，之后帶動消費企穩(wěn)。

2、進出口

預測2月出口同比增10.9 %（1-2月出口增速14.4%）。1月國外進出口數(shù)據(jù)顯示外需保持韌性，我國出口或將延續(xù)景氣，整體下行斜率放緩。影響2月出口增速判斷的因素主要有以下：一是，全球疫苗接種率快速上行，海外多國已陸續(xù)放松管控，疫情對生產沖擊減弱。截止2月22日完全接種占比已達到55.3%，一次接種占比達到62.5%。1-2月歐美日制造業(yè)維持在景氣區(qū)間，其中歐元區(qū)2月PMI指數(shù)錄得58.4。二是，多個先驗指標顯示外需仍然旺盛。韓國1月出口同比增長15.2%，2月前20日出口增長13.1%，反映出全球需求旺盛格局仍然延續(xù)；2月18日，CCFI航運指數(shù)較1月有所下行，但仍然處于歷史高位區(qū)間，說明疫情雖然影響效率，但全球供應鏈和貿易相對順暢，出口將大概率保持強勁。此外，大宗商品價格維持高位，資源出口國或因收入效應增加進口，進而有利于我國出口。

具體到出口受益行業(yè)，一是，關注美國補庫存的情況，截止12月底，美國的機械制品、電氣設備、運輸設備、電子產品仍處于補庫存階段，有利于我國相關行業(yè)出口；二是，疫情雖然有所放松，但防疫物資、生物醫(yī)藥等商品的需求仍然保持旺盛。三是，RCEP生效，我國具備比較優(yōu)勢商品如化工、紡織、電子產品、家具等或將受益。

預測2月進口同比增12.9%（1-2月進口增速13.7%）。從需求的基本面來看，國內制造業(yè)維持景氣區(qū)間，1月PMI指數(shù)收錄50.1，說明進口需求整體會保持平穩(wěn)。從供應能力來看，疫情對全球生產約束逐步減弱，發(fā)達經濟體和新興經濟體的制造業(yè)景氣度和出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)逐步擺脫疫情干擾，全球供應能力整體保持穩(wěn)定和順暢。從進口的邊際影響因素來看，目前大宗商品價格仍然維持相對高位，但由于美聯(lián)儲貨幣政策收緊，預計大宗商品價格將會出現(xiàn)下降趨勢，價格下降將有利于降低中下游成本，進一步有利于需求恢復。此外，應關注碳中和政策、RCEP生效對我國進口帶來的邊際影響。

二、商品價格

預計2月CPI環(huán)比0.3%，同比0.5%。2月CPI基數(shù)因素在-0.2，導致同比繼續(xù)回落?？紤]到節(jié)后消費需求回落和局部疫情因素，CPI食品項、非食品項環(huán)比預計均偏弱。截至最新數(shù)據(jù)，2月豬肉均價在20.32元/公斤，環(huán)比降8.3%；農產品批發(fā)200指數(shù)在133.83，環(huán)比升2.7%；綜合來看，CPI環(huán)比在0.3%左右。豬價仍在壓低上半年的CPI波動中樞，部分地區(qū)已啟動新一輪收儲。

預計2月PPI環(huán)比0.6%，同比8.8%。PPI回落幅度放緩，主因布倫特原油價格近期持續(xù)高位，俄烏沖突和風險溢價已將布倫特原油價格推升至106美元/桶；而螺紋鋼現(xiàn)貨價格回升偏慢，建材消費未見明顯提振；有色價格小幅上行。隨著電價市場化改革的持續(xù)推進，PPI電力熱力項預計有明顯增幅。整體而言，大宗商品在成本側的價格下行空間有限，如果二季度需求明顯改善，會形成PPI新漲價因素的支撐。

三、宏觀政策

1、財政政策

高頻數(shù)據(jù)看，專項債發(fā)行節(jié)奏體現(xiàn)政策明顯的前置。2月新增專項債3954億元，較去年同期多增3692億元。1月較去年同期多增4269億元。1月和2月財政支出節(jié)奏較去年明顯提前。1-2月經濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)較弱，但較大可能已處在底部階段，疊加去年基數(shù)預估1-2月財政收入累計同比-5.7%；財政支出前置，預估1-2月財政支出累計同比8.2%。

2、貨幣政策

2月1日至2月24日，R007和DR007月度均值分別較上月下降13BP和1BP。受1月超季節(jié)投放的影響，2月資金凈回籠規(guī)模4800億（截至24日），超過去年的3100億。值得注意的是，22日以來，逆回購投放明顯放量，投放/回籠缺口迅速收窄，體現(xiàn)出央行維護流動性整體充裕的意愿，推測本月凈回籠規(guī)模將小于上年同期。量的變化體現(xiàn)在價格方面，2月DR007中樞2.08%，偏離7天逆回購利率2BP，反映銀行間流動性總體充裕。

1月M2同比增長9.8%，高于前值（9.0%）及預期。從M2派生渠道看，銀行信貸、購債，以及財政投放增速均高于前值，反映“寬信用”初顯成效。從M2流向構成來看，個人存款增速明顯提升4個百分點，主要體現(xiàn)春節(jié)錯期效應；單位活期存款增速大幅下降5個百分點，單位定期存款增速提升2個百分點，說明經濟下行預期下，企業(yè)資本開支與生產經營動力仍然低迷。M1同比增速轉負超出預期，一方面體現(xiàn)了春節(jié)錯期效應，另一方面則與房地產市場低迷有關。

預計2月新增信貸約1.6萬億（上年同期1.36萬億），社融當月新增約2.3萬億（上年同期1.72萬億），社融存量同比10.6%，M2同比增速回升至10%。信貸方面，票據(jù)利率2月大幅走低，預示信貸投放將邊際走弱；政府債券與企業(yè)債券凈融資同比增加4000億，股權凈融資同比基本持平，推測社融新增在2.3萬億上下。

四、國際資本流動

1月我國債券市場資金流入好于預期、股市資金流入低于預期，通脹超預期致使美聯(lián)儲加息預期進一步加強，中美利差回落但其影響可能存在滯后性，俄烏沖突提升了避險情緒，相對支持外資買債而非股票。

預計2022年2月我國證券市場外資出現(xiàn)凈流出。外部因素方面，美聯(lián)儲加息預期較強，同時歐英貨幣政策均邊際偏緊，中美利差從1月的99BP繼續(xù)回落至80BP，從過去看利差回落會滯后地影響外資增持人民幣債券的意愿，前期因素的累積集中體現(xiàn)，預計本月外資小幅流出我國債市；此外，俄烏沖突的進一步升級使得全球風險偏好維持相對低迷，國內市場表現(xiàn)亦不佳，我國股市外資有進有出，凈流入規(guī)模預計較為低迷，預計2月債市、股市的外資變動規(guī)模分別為-300億元、+50億元，外資整體凈流出我國證券市場。

（作者為招商證券研究發(fā)展中心副主任）

關鍵詞： 底部已現(xiàn)宏觀經濟預測報告 貨幣政策