樂(lè)居財(cái)經(jīng)訊 徐迪5月13日，穆迪將澳博控股（00880.HK)的公司家族評(píng)級(jí)(CFR)從“Ba2”下調(diào)至“Ba3”。與此同時(shí)，穆迪已將由冠途控股有限公司(Champion Path Holdings Limited)發(fā)行并由澳博控股擔(dān)保的債券的有支持高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)從“Ba3”下調(diào)至“B1”。

該評(píng)級(jí)仍處于下調(diào)觀察名單中。

穆迪助理副總裁兼分析師Sean Hwang表示，澳博控股下調(diào)評(píng)級(jí)的主要原因是，2022-23年期間澳博控股博彩收入的復(fù)蘇前景較穆迪之前的預(yù)期慢。在中國(guó)持續(xù)實(shí)施防疫措施的背景下，由于經(jīng)營(yíng)環(huán)境持續(xù)疲軟，澳博控股在2022年將繼續(xù)消耗現(xiàn)金，預(yù)計(jì)從2023年開(kāi)始逐步復(fù)蘇，這表明澳博控股的財(cái)務(wù)杠桿在未來(lái)幾年仍將保持較高水平。

Hwang還表示：“與此同時(shí)，評(píng)級(jí)審查持續(xù)反映出澳博控股的流動(dòng)性較弱，因?yàn)樵摴就七t利用長(zhǎng)期債務(wù)為其即將到期的貸款進(jìn)行再融資。一旦再融資完成，澳博控股的評(píng)級(jí)可能會(huì)得到確認(rèn)?！?/p>

評(píng)級(jí)理?yè)?jù)

由于疫情和防控措施，使澳門(mén)特別行政區(qū)(Aa3穩(wěn)定)的博彩總收入在過(guò)去幾個(gè)月里從已經(jīng)疲軟的交易水平大幅下降。防疫政策以及具有高度傳染性的新冠病毒變異，增加了澳門(mén)特區(qū)博彩市場(chǎng)最終復(fù)蘇的不確定性。

因此，穆迪將2022年和2023年澳門(mén)特區(qū)大眾市場(chǎng)博彩業(yè)總收入的預(yù)測(cè)分別下調(diào)至2019年水平的40%和80%左右，并預(yù)計(jì)該數(shù)據(jù)將到2024年才能全面復(fù)蘇。與穆迪之前的預(yù)期相比，市場(chǎng)復(fù)蘇預(yù)期的放緩也將導(dǎo)致澳博控股新物業(yè)——上葡京的收入增長(zhǎng)和盈虧平衡放緩。

穆迪還假設(shè)，與2021年的水平相比，由于上葡京自2021年下半年開(kāi)始分階段開(kāi)放，澳博控股的間接成本將在2022-2023年持續(xù)增加。此外，澳博控股的衛(wèi)星娛樂(lè)場(chǎng)所可能會(huì)進(jìn)一步關(guān)閉，這可能會(huì)增加澳博控股的運(yùn)營(yíng)成本，因?yàn)樵摴拘枰獙⑾嚓P(guān)員工納入其直接工資單。

基于修訂后的假設(shè)，澳博控股的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流可能至少在2022年剩余時(shí)間內(nèi)都將保持負(fù)值。運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)，以及與上葡京有關(guān)的剩余建設(shè)付款將導(dǎo)致巨額現(xiàn)金支出，這將進(jìn)一步削弱澳博控股目前疲弱的流動(dòng)性，并增加其對(duì)債務(wù)融資的依賴，至少在未來(lái)6-12個(gè)月內(nèi)仍然如此。

因此，穆迪預(yù)計(jì)澳博控股的調(diào)整后債務(wù)(包括租賃負(fù)債)將從2021年底的236億港元增加到未來(lái)12-18個(gè)月的約280億至290億港元。鑒于這種可能的債務(wù)增加和盈利復(fù)蘇放緩，穆迪預(yù)計(jì)澳博控股的調(diào)整后債務(wù)/EBITDA的比率將在2023年超過(guò)10倍，到2024年僅能降至4.5倍至5.0倍。2024年的這一財(cái)務(wù)指標(biāo)水平不再與澳博控股之前的評(píng)級(jí)相匹配。

澳博控股的流動(dòng)資金仍然疲弱，因?yàn)楦鶕?jù)穆迪的修訂預(yù)測(cè)，截至2022年3月31日，澳博控股持有的現(xiàn)金為18億港元，僅夠支付截至2022年第三季度的現(xiàn)金消耗。澳博控股已獲得政府對(duì)新貸款安排的批準(zhǔn)，目前的目標(biāo)是在年中完成現(xiàn)有銀行貸款的再融資，截至2022年2月28日，貸款總額為133億元港幣。新貸款和循環(huán)授信額度安排的執(zhí)行將使澳博控股能夠滿足未來(lái)至少12-18個(gè)月的現(xiàn)金需求，但這種再融資的持續(xù)拖延將導(dǎo)致評(píng)級(jí)審查繼續(xù)進(jìn)行。

澳博控股最近表示，如果再融資延遲至2022年年中之后，其母公司澳門(mén)旅游娛樂(lè)股份有限公司(Sociedade de Turismo e Divers es de Macau，簡(jiǎn)稱“STDM”)可能會(huì)提供50億港元的公司間貸款。此類母公司支持的集體作用將暫時(shí)緩解澳博控股的流動(dòng)性壓力，直到2023年2月28日到期的再融資問(wèn)題得到解決。

盡管近期風(fēng)險(xiǎn)升高，鑒于澳博控股擁有50年的運(yùn)營(yíng)歷史，以及該公司保守的財(cái)務(wù)記錄，澳博控股的信用質(zhì)量繼續(xù)反映出其在澳門(mén)特區(qū)成熟的博彩業(yè)務(wù)，這降低了其地理位置集中在澳門(mén)特區(qū)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

冠途控股有限公司的高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)的“B1”評(píng)級(jí)比澳博控股的公司家族評(píng)級(jí)低一個(gè)子級(jí)，因?yàn)榧词乖谠偃谫Y后，銀行貸款和附屬公司債務(wù)仍將是澳博控股負(fù)債結(jié)構(gòu)的重要組成部分，因此在違約情況下，控股公司層面的高級(jí)無(wú)抵押債權(quán)受償順序?qū)⑤^為優(yōu)先。

環(huán)境、社會(huì)和治理(ESG)考慮因素

澳博控股的ESG信用影響評(píng)分為高度負(fù)面(CIS-4)，主要反映其對(duì)社會(huì)和治理風(fēng)險(xiǎn)的高度負(fù)面敞口。

澳博控股的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)主要是由博彩運(yùn)營(yíng)商的責(zé)任驅(qū)動(dòng)的，澳門(mén)特區(qū)2022年修訂博彩法例突顯了這一點(diǎn)。澳博控股還面臨著消費(fèi)者偏好不斷變化的長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)，這些偏好可能不利于傳統(tǒng)的娛樂(lè)場(chǎng)所博彩。然而，這一風(fēng)險(xiǎn)被亞洲不斷增長(zhǎng)的娛樂(lè)支出和有限的在線博彩威脅部分抵消。

澳博控股的治理風(fēng)險(xiǎn)主要反映在STDM對(duì)澳博控股的集中所有權(quán)和控制權(quán)，以及在解決貸款到期問(wèn)題上的持續(xù)拖延，這在一定程度上引起了人們對(duì)澳博控股融資執(zhí)行和流動(dòng)性管理的擔(dān)憂。這些風(fēng)險(xiǎn)被澳博控股過(guò)去保守的財(cái)務(wù)策略所抵消。

可能導(dǎo)致評(píng)級(jí)上調(diào)或下調(diào)的因素

評(píng)級(jí)觀察將側(cè)重于(1)澳博控股通過(guò)執(zhí)行計(jì)劃時(shí)利用銀團(tuán)貸款安排或替代長(zhǎng)期融資來(lái)完成再融資的能力，以及(2)與穆迪目前的預(yù)測(cè)相比，澳博控股盈利復(fù)蘇的速度。

如果澳博控股獲得足夠的長(zhǎng)期資金，以完全解決其銀行貸款到期問(wèn)題，并保持充足的流動(dòng)性，穆迪將確認(rèn)評(píng)級(jí)。

如果澳博控股未能在未來(lái)幾個(gè)月獲得長(zhǎng)期融資以解決其近期債務(wù)到期問(wèn)題，穆迪可能會(huì)下調(diào)其評(píng)級(jí)，并可能會(huì)下調(diào)多個(gè)子級(jí)。

如果穆迪認(rèn)為，由于盈利持續(xù)疲軟或債務(wù)增加高于預(yù)期，或者如果澳博控股的流動(dòng)性顯著減弱，該公司調(diào)整后債務(wù)/EBITDA不太可能回到持續(xù)低于5.5倍水平，澳博控股的評(píng)級(jí)也可能被下調(diào)。這種情況可能是由于疫情持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)所產(chǎn)生的影響。

發(fā)行人概況

澳博控股有限公司在澳門(mén)特別行政區(qū)開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)娛樂(lè)場(chǎng)所和綜合度假區(qū)。該公司在香港證券交易所上市，54%的股份由STDM持有。

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