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近期在資金面大幅寬松的背景下債市有所走牛，而資金面利好主要來源于央行重啟和放量14天逆回購、超額續(xù)作MLF以及月初降準。我們認為，為了對沖“贖回潮”帶來的市場風險，并支持穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價，努力保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，預計央行短期內(nèi)還將維持相對寬松的貨幣政策基調(diào)。年底資金面波動收緊的可能性仍存，但在央行干預下，預計不會對市場產(chǎn)生劇烈的震蕩。對于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內(nèi)可以適度博弈交易機會，但中長期建議維持謹慎態(tài)度。

▍資金面寬松，DR001運行至歷史低位。

考慮到前一輪理財贖回潮影響仍未消除和薄弱的基本面因素，央行在近期的工作會議再度強調(diào)維護年末流動性水平充裕的階段性目標。DR001自月初1.57%的高位持續(xù)回落，截至12月23日收于0.55%的歷史低點，回落幅度為139 bps。貨幣寬松持續(xù)推進下，資金面利率的回落也減輕了中長期利率的上行壓力。1年期存單收益率和10年期國債收益率上周和短線利率同步下跌。

▍資金面寬松的主要原因：央行釋放流動性以避免風險擴散。

從近年包商銀行被接管，以及永煤信用違約事件后央行的應對來看，當風險事件發(fā)生后，為了避免風險擴散影響金融市場的穩(wěn)定，央行往往會向市場投放充足的流動性，階段性維持資金面寬松，提振市場情緒。11月末以來，隨著防疫政策優(yōu)化、地產(chǎn)支持力度加碼、經(jīng)濟預期好轉(zhuǎn)，債市收益率大幅上行，理財凈值普遍受損，導致投資者紛紛將理財贖回，理財產(chǎn)品贖回潮導致債市震蕩加大，為了提振投資者信心，阻斷集中贖回，央行呵護資金面的態(tài)度依然明確，流動性投放保持合理充裕。

▍資金面寬松的其他原因：銀行負債端存款資金得到有效補充，年末考核壓力減輕。

資產(chǎn)價值與收入水平的不確定性增大，居民傾向于更多的儲蓄，企業(yè)盈利預期不佳，也會導致賬上留存的靈活資金減少，轉(zhuǎn)而投向定期存款。從近期M2同比增速明顯抬升來看，銀行負債端資金的穩(wěn)定性增強，跨年考核壓力減輕，推動資金利率中樞下移。

▍后市展望：

以維護年底流動性“合理充?！睘槟繕?，為了對沖“贖回潮”帶來的市場風險，并支持穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價，努力保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，預計央行短期內(nèi)還將維持相對寬松的貨幣政策基調(diào)。本周7天資金進入跨年階段，DR001在26日抬升了約20bps，因此仍需警惕資金利率走勢反轉(zhuǎn)，年底資金面波動收緊的可能性仍存，但在央行干預下，預計不會對市場產(chǎn)生劇烈的震蕩。對于債市而言，資金面邊際寬松下做多空間回升，短期內(nèi)可以適度博弈交易機會，但債市長期走勢的邏輯仍取決于第一波感染潮結束后的經(jīng)濟修復節(jié)奏，建議中長期維持謹慎態(tài)度。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

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