財(cái)聯(lián)社12月30日訊（記者 沈述紅）債券市場近來寬幅震蕩，很多投資者都在關(guān)注“穩(wěn)穩(wěn)的幸?！泵髂昵閯萑绾巍Ｔ诩磳⑻と?023年的時(shí)點(diǎn)，張翼飛、李君、張李陵等在2022年債券市場表現(xiàn)優(yōu)異的基金經(jīng)理，以及包括裴曉輝在內(nèi)的對固收市場卓有見地的基金公司高管，為財(cái)聯(lián)社的讀者們分享了自身的觀點(diǎn)。

安信基金張翼飛、李君認(rèn)為，對債市持謹(jǐn)慎偏中性的觀點(diǎn)，在久期及杠桿的運(yùn)用上偏謹(jǐn)慎，以中短久期利率債及高評級國企信用債為主要投資工具?！靶庞美钜呀?jīng)到了歷史上非常低的位置，甚至某種程度上是最低的位置。但是今年的信用風(fēng)險(xiǎn)并不是非常低，所以仍傾向于配置高等級的債券和保持偏保守的策略?！?/p>

在博時(shí)基金固定收益投資三部投資總監(jiān)張李陵看來，2023年要超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)因素方面，一是后疫情時(shí)代經(jīng)濟(jì)超預(yù)期修復(fù)對債券市場帶來壓力；二是財(cái)政壓力轉(zhuǎn)化為債市供給壓力；三是資管新規(guī)后，理財(cái)申贖的負(fù)反饋明顯加大市場波動(dòng)；四是地方政府信用狀況弱化，高債務(wù)負(fù)擔(dān)地區(qū)的城投需高度關(guān)注；五是海外通脹持續(xù)時(shí)間超出預(yù)期，或海外需求超預(yù)期回落。在此背景下，他的投資策略是“管理好負(fù)債，注重底倉配置，加強(qiáng)波段操作和品種輪動(dòng)機(jī)會(huì)?！?/p>

(資料圖)

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，招商基金總經(jīng)理助理裴曉輝認(rèn)為明年仍是錯(cuò)綜復(fù)雜的一年，利率的波動(dòng)區(qū)間可能會(huì)比今年加大，疫后經(jīng)濟(jì)的回暖程度和市場對此的定價(jià)會(huì)成為新的博弈點(diǎn)，利率區(qū)間震蕩的概率大于單邊波動(dòng)的概率。在可能存在風(fēng)險(xiǎn)的方面，他認(rèn)為一要關(guān)注通脹情況，二要關(guān)注債券市場投資者結(jié)構(gòu)是否會(huì)有比較大的變化。

安信基金張翼飛、李君：對債市持謹(jǐn)慎偏中性觀點(diǎn)

2022年，安信基金經(jīng)理張翼飛和李君管理的多只產(chǎn)品在同類產(chǎn)品中名列前茅，如安信民穩(wěn)增長、安信平衡增利、安信穩(wěn)健聚申一年持有等皆榜上有名。

對債市，張翼飛和李君持謹(jǐn)慎偏中性的觀點(diǎn)，在久期及杠桿的運(yùn)用上偏謹(jǐn)慎，以中短久期利率債及高評級國企信用債為主要投資工具。

他們認(rèn)為，信用利差已經(jīng)到了歷史上非常低的位置，甚至某種程度上是最低的位置。但是今年的信用風(fēng)險(xiǎn)并不是非常低，所以仍傾向于配置高等級的債券和保持偏保守的策略。

“近期債市調(diào)整，對我們的股債混合策略影響較小。這些安全性較高的債券主要收益來源是票息收益，只要債券資質(zhì)足夠好，調(diào)整都是階段性的，時(shí)間足以彌補(bǔ)價(jià)格上的波動(dòng)?！币盹w和李君表示。

展望2023年，上述二人比較看好權(quán)益資產(chǎn)，權(quán)益資產(chǎn)整體的潛在回報(bào)率處于比較樂觀的狀態(tài)。同時(shí)，可轉(zhuǎn)債資產(chǎn)也比較有吸引力，尤其是大盤的可轉(zhuǎn)債。

“可轉(zhuǎn)債價(jià)格會(huì)跟隨正股波動(dòng)，但隨著價(jià)格越來越接近純債價(jià)值，它會(huì)是一個(gè)相對穩(wěn)定的狀態(tài)。所以在波動(dòng)的市場環(huán)境下，可轉(zhuǎn)債在性價(jià)比上還是比較有吸引力。根據(jù)過去的經(jīng)驗(yàn)，每年可能都有波段性的機(jī)會(huì)，也許接下來也會(huì)遇到這樣更好的機(jī)會(huì)。”

而對于如何在市場波動(dòng)加劇的環(huán)境中，控制好組合的回撤，張翼飛和李君解釋，他們對股債混合策略產(chǎn)品的管理目標(biāo)，是通過承擔(dān)一定的波動(dòng)去換取盡可能多的收益。所以會(huì)把投資看作波動(dòng)分配的過程，一個(gè)維度是在空間上分配，把有限的波動(dòng)分配在性價(jià)比較好的資產(chǎn)上，第二是在時(shí)間序列上分配，也就是倉位管理，當(dāng)整個(gè)市場的估值水平處于特別低的位置，性價(jià)比特別好的階段，這個(gè)時(shí)候的波動(dòng)是更值得去承擔(dān)的。具體倉位變化和持倉個(gè)股的估值變動(dòng)是高度相關(guān)的，在判斷持倉個(gè)股的長期基本面沒有什么變化，但價(jià)格變得更便宜的時(shí)候愿意去多拿一些股票，因?yàn)樗茉谖磥頁Q來更高的潛在收益。

“今年以來股票市場波動(dòng)較大，但就估值而言是屬于歷史估值水平相對較低的位置，低估值、好的風(fēng)險(xiǎn)收益比是給我們提供非常好的去承擔(dān)波動(dòng)的機(jī)會(huì)。短期來講，我們的凈值波動(dòng)會(huì)有一些放大，但在長期我們相信未來的潛在收益可以彌補(bǔ)現(xiàn)在所承擔(dān)的一些短期痛苦。當(dāng)然在這個(gè)過程中，我們始終要有一定邊界的管理，讓基金凈值的波動(dòng)相對可控?！?/p>

博時(shí)基金張李陵：預(yù)計(jì)2023年經(jīng)濟(jì)總體回升 利率中樞或?qū)⒂兴闲?/strong>

2022年，博時(shí)基金固定收益投資三部投資總監(jiān)張李陵管理的博時(shí)雙季享六個(gè)月持有、博時(shí)富鑫純債等產(chǎn)品也取得了不錯(cuò)的收益。張李陵認(rèn)為，2022年債券投資可帶來以下啟示。一是政策周期影響顯著，地產(chǎn)周期和防疫政策均受到政治周期的影響；二是以我為主。體現(xiàn)為中美周期錯(cuò)位，美聯(lián)儲快速加息背景下，國內(nèi)貨幣政策總體是“以我為主”。三是機(jī)構(gòu)行為的影響超出市場的預(yù)期，尤其是資管新規(guī)執(zhí)行后理財(cái)從配置盤變?yōu)榻灰妆P所帶來的市場波動(dòng)。四是做好資產(chǎn)端配置，但也要做好負(fù)債端管理。

關(guān)于債券市場走勢，總體來看，張李陵認(rèn)為2023年的利率中樞或?qū)⒂兴闲?；但在居民部門缺乏趨勢性加杠桿動(dòng)力、實(shí)體經(jīng)濟(jì)回報(bào)率偏低的大背景下，利率中樞上行的空間有限。

收益率波動(dòng)加大，經(jīng)濟(jì)基本面面臨強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)，利率在預(yù)期和現(xiàn)實(shí)中搖擺，隨著預(yù)期向現(xiàn)實(shí)收斂，利率找到新的均衡，在此之前利率仍有波動(dòng)。信用債結(jié)構(gòu)分化，他預(yù)計(jì)高低等級利差走擴(kuò)；商業(yè)銀行資本債利差中樞走擴(kuò)且波動(dòng)加大。

在超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)因素方面，一是后疫情時(shí)代經(jīng)濟(jì)超預(yù)期修復(fù)對債券市場帶來壓力；二是財(cái)政壓力轉(zhuǎn)化為債市供給壓力；三是資管新規(guī)后，理財(cái)申贖的負(fù)反饋明顯加大市場波動(dòng)；四是地方政府信用狀況弱化，高債務(wù)負(fù)擔(dān)地區(qū)的城投需高度關(guān)注；五是海外通脹持續(xù)時(shí)間超出預(yù)期，或海外需求超預(yù)期回落。

2023年，張李陵的投資策略是：管理好負(fù)債，注重底倉配置，加強(qiáng)波段操作和品種輪動(dòng)機(jī)會(huì)。

首先，利率債方面，波動(dòng)加大，加強(qiáng)交易。展望2023年，債券收益率仍將受到經(jīng)濟(jì)基本面回升及疫后的影響，利率的中樞水平預(yù)計(jì)高于2022年同期。但當(dāng)前預(yù)期強(qiáng)、現(xiàn)實(shí)弱，二者之間相向收斂過程中，收益率預(yù)計(jì)將走出區(qū)間震蕩行情。資金利率向政策利率靠攏之后，債券安全邊際增強(qiáng)；且在經(jīng)濟(jì)基本面明顯修復(fù)之前仍保持流動(dòng)性合理充裕，息差擴(kuò)大，配置價(jià)值有所提升。

第二，信用債方面，關(guān)注基本面及流動(dòng)性沖擊，基于負(fù)債端擇券。整體而言，城投債謹(jǐn)慎下沉，關(guān)注較高景氣行業(yè)機(jī)會(huì)，近期地產(chǎn)政策融資端利好頭部，但地產(chǎn)行業(yè)基本面仍需進(jìn)一步觀察。

在他看來，近期理財(cái)贖回風(fēng)波導(dǎo)致信用債收益率出現(xiàn)較大幅度調(diào)整，找準(zhǔn)定價(jià)錨仍是投資關(guān)鍵?！岸潭耸袌隼识▋r(jià)錨是政策利率，當(dāng)前投資價(jià)值明顯提升。高等級信用債的利差參照錨是信貸利率，利差擴(kuò)大空間有限，不宜過度恐慌。銀行債中長期配置價(jià)值較好，對長期投資者開始具備吸引力。但理財(cái)贖回暴露了負(fù)債不穩(wěn)定會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)，投資者仍須根據(jù)自己的負(fù)債結(jié)構(gòu)和期限，選擇合適匹配的資產(chǎn)?！?/p>

第三，可轉(zhuǎn)債方面，隨著增長預(yù)期的回升，轉(zhuǎn)債市場可能會(huì)有一定的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。張李陵認(rèn)為，當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場分化嚴(yán)重，要注意擇券，偏股型轉(zhuǎn)債可能機(jī)會(huì)更多，偏債和平衡型轉(zhuǎn)債可能會(huì)繼續(xù)承壓。如關(guān)注估值已明顯壓縮的高端制造和科創(chuàng)板塊品種，總量板塊則主要關(guān)注政策刺激帶來的機(jī)會(huì)，前期受疫情影響較大的消費(fèi)、醫(yī)藥和出行類轉(zhuǎn)債，也有一定的博弈性機(jī)會(huì)。

招商基金總助裴曉輝：利率債在波動(dòng)中把握機(jī)會(huì) 信用債配置價(jià)值凸顯

“2022年對債券市場來說是有很多值得深思的角度。”招商基金總經(jīng)理助理裴曉輝認(rèn)為，第一是理財(cái)轉(zhuǎn)向全面凈值化以后，其行為模式從相對更注重配置轉(zhuǎn)向相對更注重交易，使得債市市場中各類機(jī)構(gòu)行為的一致性更強(qiáng)，也使得市場波動(dòng)性加大，具體表現(xiàn)在上半年中短信用債利差的壓縮，以及近期贖回負(fù)反饋帶來的債市調(diào)整；第二是市場上會(huì)有很多預(yù)期，有的預(yù)期在短期內(nèi)無法證實(shí)或證偽，但卻可以引發(fā)市場波動(dòng)，這也可能會(huì)形成交易機(jī)會(huì)。

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，裴曉輝認(rèn)為明年仍是錯(cuò)綜復(fù)雜的一年，今年宏觀經(jīng)濟(jì)有一些未解決的問題會(huì)帶入到明年繼續(xù)影響著市場，同時(shí)，明年還有一些新的問題。明年在經(jīng)濟(jì)修復(fù)爬坡的過程中，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的動(dòng)能尚待修復(fù)、自主融資需求較弱，因此貨幣政策維持穩(wěn)定的必要性仍存。與此同時(shí)，美聯(lián)儲減慢加息步伐，對人民幣匯率和貨幣政策的制約都有所緩解；財(cái)政政策作為穩(wěn)增長的重要抓手，或?qū)?huì)維持和今年一樣積極的態(tài)度和力度，在專項(xiàng)債和政策性金融工具的共同發(fā)力下，基建投資有望穩(wěn)定在偏高的增速水平。

在他看來，明年宏觀形勢上的復(fù)雜程度，意味著利率的波動(dòng)區(qū)間可能會(huì)比今年加大。債券市場交易的主線邏輯在今年內(nèi)一直在強(qiáng)預(yù)期和弱現(xiàn)實(shí)之間切換，進(jìn)入明年，疫后經(jīng)濟(jì)的回暖程度和市場對此的定價(jià)則會(huì)成為新的博弈點(diǎn)，利率區(qū)間震蕩的概率大于單邊波動(dòng)的概率。市場上容易形成分歧的地方在于：明年二季度低基數(shù)之下的高增長如何定價(jià)？市場和決策層更重視同比的變動(dòng)還是環(huán)比的變動(dòng)？“房住不炒”框架下是否能更精準(zhǔn)的因城施策推動(dòng)居民購房需求的復(fù)蘇？政策的效果如何？這些或許都會(huì)成為決定利率走勢的核心變量。

裴曉輝認(rèn)為，可能存在風(fēng)險(xiǎn)的方面：第一是通脹情況，第二是債券市場投資者結(jié)構(gòu)是否會(huì)有比較大的變化，一些原本購買理財(cái)?shù)目蛻粲捎谄浔旧盹L(fēng)險(xiǎn)偏好原因?qū)糁挡▌?dòng)的接受度較低，經(jīng)過本輪債券市場大幅調(diào)整后，這些客戶可能會(huì)暫時(shí)離開這個(gè)市場轉(zhuǎn)向定期存款或現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，這使得信用債配置力量相對減弱，信用利差可能難以壓縮到過去極低的水平。

投資機(jī)會(huì)上，他認(rèn)為，利率債方面要把握波動(dòng)中的機(jī)會(huì)，經(jīng)濟(jì)在明年初或仍在筑底企穩(wěn)的階段，基本面偏弱、貨幣政策保持呵護(hù)狀態(tài)，利率大幅上行不利于經(jīng)濟(jì)的修復(fù)，但年初又可能有比較樂觀的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期和政策發(fā)力的空間，利率品種在多種交易邏輯交織之下會(huì)有交易性機(jī)會(huì)；另外，在穩(wěn)增長發(fā)力、財(cái)政節(jié)奏前置的年份，流動(dòng)性一般會(huì)先保持充裕的狀態(tài)，可以關(guān)注曲線做陡的機(jī)會(huì)，長端利率保持相對謹(jǐn)慎；明年二季度之后，隨著疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的高度、房地產(chǎn)政策的效果逐漸明朗化，需要關(guān)注這些基本面是否發(fā)生根本性變化，使得貨幣政策有邊際調(diào)整的可能。

信用債方面，經(jīng)過11-12月債券市場的調(diào)整，信用利差大幅走闊，從當(dāng)前整體來看，信用債的配置價(jià)值凸顯。

“不過當(dāng)下理財(cái)贖回的后續(xù)影響尚未完全過去，信用債配置的節(jié)奏需要考慮負(fù)債端的穩(wěn)定性。”在品種上，目前，他相對更看好銀行永續(xù)債和二級資本債，這兩類品種由于流動(dòng)性較好，在本輪調(diào)整中收益率上行幅度最大，但未來優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)仍然稀缺的狀態(tài)不會(huì)改變，隨著市場情緒逐漸平復(fù)，當(dāng)前超調(diào)的品種利差有較大的壓縮空間。信用風(fēng)險(xiǎn)多點(diǎn)散發(fā)可能會(huì)是未來的常態(tài)，當(dāng)前高信用等級主體也都有較為可觀的息差，因此信用下沉的策略風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比可能并不高。