自2020年3月正式起網(wǎng)，并在國內市場狂奔三年的極兔，正在向港交所發(fā)起沖擊。據(jù)港交所官網(wǎng)顯示，目前極兔速遞已向港交所遞交招股書，摩根士丹利、美銀及中金公司為此次極兔上市的聯(lián)席保薦人。

對于極兔的上市，也在市場的預期之內。一方面，縱觀當前國內的快遞企業(yè)或已完成上市或在上市的路上，比如圓通、申通、中通、韻達等快遞企業(yè)均在2016年完成上市。此后幾年時間，百世、順豐、德邦、京東物流等快遞企業(yè)陸續(xù)跟進上市。今年5月份，阿里董事會正式批準菜鳥集團上市計劃，預計在12—18個月內完成上市。

另一方面，極兔在2021年11月雖完成13.35億美元的C輪融資，投后估值高達197.7億美元。但據(jù)業(yè)內人士透露，極兔的本輪融資也和投資人簽訂了對賭協(xié)議，要求極兔必須要在2026年3月1日前完成上市，并且IPO融資額不得低于10億美元。

(相關資料圖)

圖源：天眼查

事實上，回看極兔在中國市場三年的發(fā)展，其打法可簡單概括為“燒錢”。

為提高自身快遞業(yè)務量，極兔以低價方式不斷搶占三通一達的市場份額。來自安徽省某家食品企業(yè)的電商負責人杜華（化名）告訴DoNews，2020年下半年極兔當時找到他們合作時，直接報出3公斤3元的價格。當時中通、申通給到的價格則分別為4元和4.5元。

這種低價打法雖讓極兔搶占了三通一達的客戶，但很快也引發(fā)一系列問題。當時三通一達直接對加盟商下發(fā)通知，要求加盟網(wǎng)點不得以任何方式代理極兔快遞，否則按照單票1000元的方式進行考核。市場監(jiān)管總局和國家郵政總局也相繼出臺相關法律條例，要求快遞企業(yè)不得操縱市場價格，以低于成本價格傾銷，處罰最重可以暫停經(jīng)營、吊銷執(zhí)照。

為彌補自身在網(wǎng)點、轉運中心上等基礎設施上的不足，極兔先后以68億完成對百世的收購，以及11億元完成對順豐旗下豐網(wǎng)的收購。為提高自身的品牌形象，卡特爾世界杯期間，極兔簽約梅西成為品牌全球代言人。今年春晚期間，極兔成為“2023年中央廣播電視總臺《春節(jié)聯(lián)歡晚會》物流行業(yè)甄選品牌 ”。

當然這種燒錢換市場的打法也的確帶動了極兔票量的增長。其中，2020年到2022年，極兔在中國市場的包裹量分別為11.5億件、21.6億件、25.1億件，隨著包裹量的增加，自然也帶動了極兔收入上的增長。同期，極兔的營收分別為15.35億美元、48.52億美元、72.67億美元。中國市場占極兔總營收也從2020年的31.2%提升至2022年的56.4%。

圖源：極兔招股書

但硬幣另一面則是，持續(xù)性的燒錢也讓極兔深陷虧損泥潭。

過去三年，極兔的凈虧損6.6億美元、62億美元及凈利潤16億美元。對于2022年為何突然盈利，極兔在招股書中解釋道，主要是由于按公允價值計入損益的金融負債的公允價值收益，該部分收益賬面價值為30.5億美元。

但同期經(jīng)調整EBITDA則分別為-3.21億美元、-5.28億美元、-2.04億美元。雖然2022年虧損有所收窄，但目前極兔仍處在虧損階段。另外結合當前國內電商環(huán)境的改變，以及快遞行業(yè)競爭的加劇，這不僅僅讓極兔何時能實現(xiàn)盈利充滿了不確定，更讓極兔上市的估值成謎。

01.電商環(huán)境改變，極兔挑戰(zhàn)大于機遇

需要說明的是，和國內的大件物流主要客戶對象是制造業(yè)、商貿業(yè)中的小B客戶群不同的是，目前快遞行業(yè)高度依賴電商平臺導流，甚至成為電商平臺訂單履約的重要工具。這也是為何在極兔的招股書中，弗若斯特沙利文會有高達一頁的篇幅來強調未來中國電商、東南亞電商、跨境電商以及新興市場電商仍存在較大市場空間的原因。

圖源：極兔招股書

但需要說明的是，因當前國內消費市場仍處在溫和復蘇階段，以及互聯(lián)網(wǎng)流量紅利退散，電商平臺用戶日活整體趨于穩(wěn)定。當前國內不管是以京東、淘寶天貓為代表的傳統(tǒng)貨架電商、還是以抖音、快手為代表的直播電商均在告別此前的高增速時代。

圖源：Quest Mobile

以剛剛過去的618為例，雖然多家電商平臺并未公布今年618期間的GMV數(shù)據(jù)。但據(jù)星圖數(shù)據(jù)顯示，今年618期間傳統(tǒng)貨架電商總的銷售額為6124億元，同比增長5.4%；直播電商銷售額1844億元，同比增長28%，這一數(shù)字不僅低于去年同期的124%。若是考慮到類似于抖音電商40%左右的退貨率，估計增速更低。

基于國內電商環(huán)境的改變，以及二級市場交易一直都是預期，而非是當下企業(yè)一兩個季度的業(yè)績，目前多家快遞企業(yè)在二級市場上的業(yè)績和股價已出現(xiàn)嚴重背離。以今年一季度為例，順豐、韻達、申通、圓通Q1的歸母凈利潤增幅分別為68.3%、3%、24.9%、4.1%，但今年以來，四家企業(yè)的股價下跌幅度分別為17.76%、19.61%、2.81%、21.25%。

當然，國內電商環(huán)境的改變對極兔來說既有機遇也有風險。來自河南省某家食品公司的電商經(jīng)理李明明（化名）告訴我們，目前公司合作的快遞公司包括極兔、中通、圓通、郵政這四家公司，而從后臺檢測到的數(shù)據(jù)來看，目前極兔在24H攬收率、攬收簽收時長等指標上也和中通、圓通基本持平。

圖源：受訪者提供

同時，由于今年電商平臺紛紛追求低價電商，支持使用極兔發(fā)貨的電商平臺也從此前的拼多多、抖音擴大至京東、天貓。如李明明所言，多電商平臺支持極兔發(fā)貨也有望打破極兔此前對拼多多過度依賴的局面。

據(jù)極兔招股書顯示，2020年到2022年來自我們最大客戶（一個主要電商平臺）的收入分別為543百萬美元、1715.4百萬美元及1231.3百萬美元，分別占我們收入的35.4%、35.4%及16.9%。顯然，這個最大客戶為拼多多。

但即使如此，極兔也面臨著來自多方的挑戰(zhàn)。比如說，我們在和多位生鮮商家溝通后發(fā)現(xiàn)，大家目前普遍使用的快遞為京東、順豐、中通，原因在于雖然極兔的時效有所提高，但類似于荔枝、楊梅等生鮮對快遞企業(yè)的冷鏈要求相對較高，但極兔在冷鏈能力上的不足以及相對較高的破損率，讓很多生鮮商家不敢輕易使用。

事實上，極兔不僅難以撬動快遞細分中的冷鏈快遞，順豐專注的ToB端企業(yè)文件市場，德邦+京東打造的大件物流市場等等，極兔短時間內仍難以拿下。

再比如，目前極兔對一線快遞員的處罰也相對較重。曾先后就職于申通、中通、極兔的快遞員羅子豪（化名）告訴我們，自己曾在2020年下半年就職于極兔，當時極兔給到快遞員的考核方式是：單票虛假簽收考核500元。若客戶投訴至國家郵政管理總局，單票考核2000元。而申通的考核標準則為單票150元，中通則很少存在虛假簽收問題。

過重的處罰很容易引發(fā)一線快遞員的不滿，快遞員也很容易會將這種情緒帶到日常工作上，進而導致極兔的客戶滿意度偏低。

據(jù)國家郵政局發(fā)布的最近幾年快遞企業(yè)公眾滿意度排名來看，幾乎在排名前八的快遞企業(yè)中看不到極兔的身影?？蛻魸M意度低，反過來又會讓注重客戶體驗的商家不敢使用極兔，形成一個惡性循環(huán)。

圖源：國家郵政管理局

02.價格戰(zhàn)是否能持續(xù)？

事實上，今年電商平臺追求低價電商的背后，后續(xù)也會讓小件包裹成為一種趨勢。商家為在平臺拿到更多流量以及保證自身利潤，會將現(xiàn)有的大包裹拆分出更多的小包裹。

而對于快遞企業(yè)而言，小包裹也能提高自身的利潤。從快遞始發(fā)網(wǎng)點到快遞轉運中心在同等距離，同等規(guī)格車輛、駕駛員同等薪酬的背景下，小件包裹因所能裝載的數(shù)量更多，進而均攤到單件包裹上的成本也更低。但當快遞企業(yè)紛紛發(fā)力小件包裹時，價格自然成了快遞企業(yè)拓客的重要方式，這讓極兔所面臨的壓力或將更大。

據(jù)極兔招股書顯示，2020-2022年間，極兔在中國市場的平均單票成本為0.51美元、0.41美元、0.4美元，對應的單票收入則分別為0.23美元、0.26美元、0.34美元。換句話說，目前的極兔實則是送一單賠一單。而且極兔的單票收入若是通達系相比，仍處在偏低收入。當通達系的價格相較于極兔來說，尚未觸底的情況下，面對極兔的步步緊逼，其他廠商必須會進行反擊以穩(wěn)定和擴大自身的市場份額。

圖源：wind

李明明接著表示，此前當?shù)厣晖ㄔ业阶约汉献鳎瑢Ψ浇o到1公斤小包裹的價格比極兔大概低0.2元。李明明的話也給后續(xù)極兔的發(fā)展帶來了一個靈魂拷問，當其他快遞企業(yè)給到客戶的價格和極兔處在同一水平，甚至比極兔還有要低時，此時極兔是否跟進降價呢？

若極兔不跟進的話，這很容易引發(fā)加盟網(wǎng)點客戶持續(xù)流失的風險，這在損害加盟商以及網(wǎng)點利益的同時，也必然會引發(fā)極兔營收持續(xù)下滑的風險。在當前二級市場對快遞企業(yè)估值本就偏低的背景下，極兔的估值估計很難達到投資人的預期，一旦極兔上市出現(xiàn)破發(fā)，很容易引發(fā)投資人的不滿，進而影響到其后續(xù)融資。

若是極兔跟進降價的話，這不僅僅讓極兔何時盈利變得遙遙無期。更重要的是，讓本就現(xiàn)金流短缺的極兔更是雪上加霜。

當年蛇吞大象對百世的收購，讓極兔的資產負債率在2021年飆升到200%左右，2022年雖降低至180%左右，但申通、韻達、順豐普遍在55%左右，圓通得更低為30.73%。換句話說，當前極兔的負債率遠高于行業(yè)均值。

圖源：極兔招股書

除此之外，極兔近三年的融資活動所得現(xiàn)金凈額愈發(fā)減少，分別為12.85億美元、3.47億美元、8.81億美元，2022年已不足十億美元。在本身缺錢的背景下，極兔又以11億元完成對豐網(wǎng)的收購，若是在結合目前順豐是極兔的股東來看就不能推測，極兔很可能是以分割自身的股權為代價，完成此次對豐網(wǎng)的收購。

綜合來看，隨著后續(xù)快遞市場競爭的加劇，如何平衡好客戶、加盟商、投資人多方的利益，也將極其考驗極兔內部的定力。

03.諸多短板亟需補齊

現(xiàn)金流告急之下，極兔仍需更多的資金來補齊諸多短板。一方面，極兔若想要持續(xù)降低成本，則需在整個供應鏈環(huán)節(jié)持續(xù)投入，從而建立起高效的倉儲網(wǎng)絡能力，并將這一能力外溢給客戶，進而增加客戶黏性和公司收入。

但據(jù)極兔招股書顯示，截至2022年，極兔擁有104個區(qū)域代理及約9600個網(wǎng)絡合作伙伴，營運280個轉運中心，超過8100輛干線運輸車輛，其中包括4020多輛自有干線運輸車輛及約3800條干線路線，以及超過2.1萬個攬件及派件網(wǎng)點。但不管是車輛、派件網(wǎng)點和順豐、京東物流等企業(yè)相比，仍有很大差異。

圖源：浙商證券

更重要的是，目前京東物流的亞洲一號倉已達到業(yè)內較高水準。在自動化方面，亞洲一號倉擁有多種無人技術及機器人，包括自動導引車（AGV)、自主移動機器人（AMR）及分揀機器人、無人駕駛汽車等，能極大地提高速率、準確性及生產力。

在智能化方面，“亞洲一號”擁有倉庫管理系統(tǒng)（WMS)、運輸管理系統(tǒng)（TMS）及訂單管理系統(tǒng)（OMS)，能夠打通商流和物流兩端，實現(xiàn)精準的需求預測、商品配送規(guī)劃，持續(xù)優(yōu)化庫存水平。因此，未來極兔若想達到和京東物流類似水平，所需資金可想而知。

不僅僅是在國內市場上，海外市場亦是同理。以拉美市場為例，得益于疫情期間拉美線上支付率、電商滲透率、網(wǎng)購用戶的持續(xù)增加，2022年拉美電商20.4%的電商增速也高于全球平均水平的12.2%，拉美地區(qū)也被譽為跨境電商的“新藍海”，目前極兔也在加大對拉美地區(qū)的布局。

圖源：eMarketer、海關總署

但因拉美電商起步相對較晚，并且受限于國家間海關壁壘高、基礎設施落后。其中，據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)顯示，目前拉美五國平均綜合物流得分僅為3.04，海關物流得分僅為2.70 分。顯然，極兔若想要在拉美地區(qū)仍實現(xiàn)高增速，所需投入的資金也遠超外界所想象。

圖源：世界銀行

另一方面，因長期的價格戰(zhàn)讓目前不少消費者對極兔的印象偏差，這種印象的存在，無形之中也會勸退客戶。因此，極兔若想扭轉這一認知，未來仍需投入大筆資金用以營銷。

這也是為何極兔對外的招股書中會提到，本次上市募資凈額將用于拓寬物流網(wǎng)絡，升級基礎設施及強化分揀及倉儲能力、容量，還將用于開拓新市場和擴大服務范圍、技術研發(fā)和技術創(chuàng)新、一般企業(yè)目的及作為營運資金。

但坦白來說，在當前港股低迷，資本對企業(yè)盈利能力愈發(fā)看重的背景下，極兔的上市也前途未知。若極兔無法順利上市，其必然面臨著嚴重的資金流短缺問題。不知此時，一路狂奔發(fā)展的極兔，又要靠什么再次狂奔呢？

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