礦產資源是地球給予人類的饋贈，從人類誕生起就存在于自然界中，也是人類社會賴以生存和發(fā)展的物質基礎之一。人們最早學會大規(guī)模采礦應該是在人類會利用金屬材料之后，在中國歷史上的夏、商、西周和春秋時期，就有傳說和文獻資料對金屬礦產的開采地（礦床）進行記載，如：青州，厥貢金三品；梁州，厥貢鏐鐵銀鏤砮石；雍州，厥貢球琳瑯玕。可見早在夏商周時期中國就開始開采掘礦產并制作需要的生產工具，與人類早期人力采礦手段不同，隨著工業(yè)革命的開始，人類對于礦產開采的規(guī)?？涨霸鲩L，開采技術也不斷提升。在需求和技術均大幅提升的情形下，礦產開采在如今已是一個相當龐大的產業(yè)鏈，其中礦山開采相關的專用設備制造對礦山開采效率提升有著舉足輕重的作用，相關上市企業(yè)也較多，如徐工機械、中聯(lián)重科等。

2023年3月4日，主營礦山設備和高空作業(yè)設備的臨工重機股份有限公司（以下簡稱“臨工重機”或者“發(fā)行人”）向上交所主板遞交了上市申請，其成立于2012年2月2日，產品主要應用于礦山開采和運輸作業(yè)，建筑施工作業(yè)等多個領域。招股書顯示其報告期（2019年1月1日至2022年6月30日，下同）業(yè)績翻倍，利潤喜人。本次預計募集資金15億元用于擴產，其中用于礦山設備數(shù)字化工廠項目5.15億元，臨工中租智能工業(yè)園項目2.6億元，臨工重機股份有限公司研究院項目4.25億元，補充流動資金3億元。預計本次發(fā)行不低于6,030.4488萬股，不高于9,577.77萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于10%，不高于15%。

【資料圖】

保薦人為中國國際金融股份有限公司，審計機構為致同會計師事務所（特殊普通合伙）。

發(fā)行人選擇的上市標準為：最近3年凈利潤均為正，且最近3年凈利潤累計不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6,000萬元，最近3年經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于1億元或營業(yè)收入累計不低于10億元。發(fā)行人扣非后近三年歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為27,681.99萬元、50,015.79萬元、44,024.83萬元，遠超上市標準的要求。但估值之家仔細分析其招股書后，發(fā)現(xiàn)實際情況可能并如想像的那般美好……

一、實控人上市申報前疑大額套現(xiàn)

1953年出生的王志中，自1977年便任職于臨沂礦山機器廠，1983年開始任職于山東臨沂工程機械廠，1994年開始任職山東臨沂工程機械股份有限公司董事長，后來任職山東臨工董事長兼首席執(zhí)行官和監(jiān)工集團董事長，其可謂是在礦山機械領域傾注了畢生心血。其用心將臨沂臨工機械集團有限公司（以下簡稱“臨工集團”）以及臨工重機做大做強，以現(xiàn)在臨工集團以及發(fā)行人的市場價值，應該算是一種對其在礦山機械這個領域辛苦工作數(shù)十年的一種回報吧。

根據天眼查信息顯示，發(fā)行人控股股東臨工集團成立于2005年8月29日，參保人數(shù)10人，行業(yè)為批發(fā)業(yè)。以其參保人數(shù)和行業(yè)情況推測，其主要從事的業(yè)務應該是營業(yè)執(zhí)照中以自有資金從事投資活動的業(yè)務，及主要用于控股發(fā)行人，自身可能并未實際經營業(yè)務。

然而，就在發(fā)行人努力為集團盈利，向上交所遞交上市申請的10個月前的2022年5月，實控人臨工集團于分別將其持有的臨工重機的2.67%、1.13%、0.63%和0.42%的股權轉讓給前海投資、齊魯前海、中原前海和前海方舟，轉讓價格10.50元/注冊資本，比同期投資機構增資價格11.97元/注冊資本低了1.47元/注冊資本，成功從投資機構處套現(xiàn)約2.10億元。除此之外，在稍早的2021年8月6日，發(fā)行人審議通過了利潤分配方案，同意向臨時工集團分配利潤3.8億元。實控人在報告期成功套現(xiàn)共計5.9億元，雖證監(jiān)會對IPO公司分配利潤和上市前出售股份套現(xiàn)并未做禁止性規(guī)定，但非要說發(fā)行人缺錢發(fā)展，可能就不那么合理了。發(fā)行人實控人在兢兢業(yè)業(yè)奮斗了數(shù)十年之后，企業(yè)即將上市時以低于公允價格12.28%的價格拋售股票，且大額從發(fā)行人處分紅是否預示著什么？實控人本次融資是為了企業(yè)發(fā)展，還是僅僅是上市為了盡早抽身？

二、股份支付是否涉及利益輸送或者代持行為？

根據招股書披露，發(fā)行人存在唯一的自然人股東唐眾，其持有發(fā)行人1.84%的股份。然而唐眾并非發(fā)行人員工，也非控股股東的員工或者高管，根據天眼查的信息顯示，唐眾未在其它公司任職高管，也未持有其它公司股權，看起來像一張白紙。但是，其入股公司的事情卻頗為蹊蹺。

2021年12月，唐眾被發(fā)行人授予無服務期限等限制性條件的股份支付，授予價格為4.5元/注冊資本，2022年6月，外部投資者前海投資系的入股價格為11.97元/股。即相對于前后半年的增資價格，唐眾在2021年12月一次性獲益4,488.03萬元。發(fā)行人對此的解釋是唐眾屬于發(fā)行人公司的外部顧問。這個解釋聽起來或多或少有點不太像合理理由，發(fā)行人給一個外部顧問如此大的股權激勵，應屬于前所未有，是否有不得人知的緣由？

與唐眾一同入股發(fā)行人的還有魯港新動能以及上海景屹均以4.5元/注冊資本，其中，魯新新動能的股東為D&T CAPITAL LTD，上海景屹的股東上海德朋實業(yè)有限公司，根據招股書估值之家均未識別出上述公司與發(fā)行人具體為何種關系，2021年發(fā)行為此三名投資者確認股份支付費用共計2.63億元，然而同期發(fā)行人為員工股權激勵確認的股份支付費用僅約0.04億元，其中銷售費用中2021年確認股份支付94.79萬元，管理費用中確認股份支付237萬元，研發(fā)費用中確認股份支付71.90萬元。

以上所述，發(fā)行人在報告期確認大額的股份支付費用，但其絕大多數(shù)并非為了激勵員工，大額股份支付應還是在照顧實控人或者其它相關人員的利益，然而唐眾、魯港新動能、上海景屹與發(fā)行人的關系并不明晰，到底是在為實控人團隊進行股權激勵，抑或是股權代持行為以盡快解除限售，以期早日套現(xiàn)？

三、待抵扣增值稅進項稅余額凸顯財務報表質量不佳

根據招股書披露，發(fā)行人報告各期末其它流動資產科目中有待抵扣增值稅進項稅額，報告各期末具體余額如下表所示：

單位：萬元

通常情況下，待抵扣增值稅進項稅余額只會出現(xiàn)在兩種情形中：一是一般納稅人處于輔導期。二是執(zhí)行《稅總2016年第15號文件》第二條規(guī)定，購入不動產或在建工程應當取得進項稅額在當年抵扣60%，余下的40%在下年的第十三個月抵扣的規(guī)定。

首先，發(fā)行人在資產負債表列報的增值稅進項稅余額肯定不屬于第一種輔導期的情形.那么據估值之家判斷，只剩下第二種情形的可能。那第二種情形會涉及多少的不動產購入呢？初略計算，因發(fā)行人待抵扣增值稅進項稅額均在2018年以后，按照2019年4月1日以后銷售不動產稅率9%來計算，發(fā)行人報告期內至少應該增加了1,017.90/9%/40%=2.83億元的不動產，保是根據發(fā)行人固定資產中不動產以及無形資產土地使用權列報的金額計算，發(fā)行人報告期共計增加相關資產1.37億元，與上述理論應增加相關資產2.83億元差距甚大。顯然，發(fā)行人列報的待抵扣增值稅進項稅額與發(fā)行人購進的相關資產關系不大。

其次，2019年3月20日，財政部、稅務總局和海關總署聯(lián)合公布了《財政部稅務總局海關部署關于深化增值稅改革有關政策的公告》，公告內容第五條中明確規(guī)定“自2019年4月1日起，《營業(yè)稅改增值稅試點有關事項的規(guī)定》（財稅[2016]36號印發(fā)）第一條第（四）項第1點、第二條第（一）項第1點停止執(zhí)行，納稅人取得不動產或者不動產在建工程的進項稅額不再分2年抵扣。此前按照上述規(guī)定尚未抵扣完畢的待抵扣進項稅額，可自2019年4月稅款所屬期起從銷項稅額中抵扣”。根據上述規(guī)定，理論上從2019年4月30日的財務報告開始，發(fā)行人就不應該存在待抵扣進項稅額的余額，然而，發(fā)行人不僅2019年有余額，且2021年至2022年上半年余額越來越大，既不是已廢止的文件所規(guī)定情形產生的，又無其它明顯合理的解釋，那么產生這個問題的根本就是發(fā)人虛構財務報表而為了上市。

四、營收來源存疑，營收質量疑低下

根據招股書披露，發(fā)行人報告期業(yè)績數(shù)據如下表所示：

單位：億元

注：2022年增長率已經過年化處理。

從上表可見，發(fā)行人報告期營收業(yè)績一路向好，每年均保持了強勁的增長趨勢，報告期復合增長率為39.57%，在疫情的特殊年度能有如此業(yè)績表現(xiàn)，實屬驚人。但其營收質量如何，是濫竽充數(shù)還是有其它方面的原因？我們可從以下幾個方面進項分析。

1.應交增值稅期末余額波動過大

根據招股書披露，發(fā)行人各報告期末應交增值稅余額如下表所示：

單位：萬元

上表顯示發(fā)行人的應交增值稅期末余額波動明顯異常。一般納稅人增值稅每月申報，由此帶來的影響是在成本結構（進項稅）和銷售業(yè)績沒有巨大不利變化的情況下，期末應交增值稅與當月營收的比例變化不會太大。估值之家未在招股書中找到發(fā)行人報告期成本結構巨大變化的材料，那是否是發(fā)行人每年12月營收變化過大呢？雖招股書未按照月度披露營收，但根據招股書披露發(fā)行人分季節(jié)的營收如下表所示：

單位：億元

從上表可見，發(fā)行人各報告期最后一個季度的營收占比并無特殊情形，占比并未明顯變化，若不考慮其它因素，發(fā)行人各報告期的應交增值稅余額應呈現(xiàn)上升趨勢，而非巨大的跳躍式波動。若把發(fā)行人增值率作為一個考慮因素，期末應交增值稅余額大幅度降低也有可能是毛利率大幅下降，銷售金額與購進材料成本的差值越來越小，相應的應交增值稅也越來越少。但發(fā)行人披露的報告期毛利率分別為22.56%、22.02%、19.12%和18.22%，雖然處于緩慢的下滑通道，但還是與應交增值稅期末余額有著天壤之別。是何種原因造成發(fā)行人應交增值稅期末余額數(shù)據如此波動，發(fā)行人未在招股書中解釋原因，但值得關注的是2020年，應交增值稅余額高出2019年4,588.53萬元，高出2021年5,419.89萬元，從前述兩個方面來看，沒有任何合理性。這就不得不說一下發(fā)行人營收數(shù)據的另一個異常了。

2.營收增長與疫情形勢不符

2019年12月，從武漢海鮮市場患者出現(xiàn)新冠病毒到醫(yī)院發(fā)現(xiàn)上報，由此開始了長達三年的抗擊疫情工作，一切皆為疫情讓路。新冠疫情對各行各業(yè)的運行都帶來了前所未有的影響。而在這個期間，只有極少數(shù)與疫情防控相關企業(yè)的業(yè)績能大幅增長，其它行業(yè)很難在這個期間取得業(yè)績的大幅增長。顯然，發(fā)行人所在的行業(yè)并非與新冠疫情相關的行業(yè)，疫情期間，人員和貨物的流動受限，對發(fā)行人的不利影響應該是可見的。除此之外，發(fā)行人雖不直接面對社會大眾消費者，但社會大眾的消費需求降低最終也會傳導至發(fā)行人的業(yè)務從而受到影響。

然而，發(fā)行人在報告期的業(yè)務似乎并未受到任何影響，一路扶搖直上，營收復合增長率達到了39.57%，至少，在新冠疫情期間，這個增長率可能是絕大多數(shù)企業(yè)望塵莫及的。

要說發(fā)行人業(yè)務沒受到新冠疫情的影響，恐怕是很難讓人信服的。那么，發(fā)行人有何種能力做到如此業(yè)績不受新冠影響的？另據招股書披露，發(fā)行人報告期修繕費用分別為2,324.30萬元、1,668.65萬元、1,955.57萬元和429.83萬元。一般情況下，制造企業(yè)的修繕費用與開工時長有一定的關系，開工時長越長，需要的日常維護修繕費用也就越高。發(fā)行人對此的解釋是“2020年度，公司修繕費用下降主要系受新冠疫情影響，公司減少了廠區(qū)的修繕頻率”，以此看來，發(fā)行人2020年從生產端似乎是受到了冠疫情的影響的。結合前述發(fā)行人2020年應交增值稅期末余額遠高于2019年和2021年的數(shù)據，讓我們不得不對發(fā)行人2020年營收是否大幅虛增產生疑慮了。

3.營收增長質量不佳

根據發(fā)行人披露的將凈利潤調節(jié)為經營性現(xiàn)金流量的凈額，對存貨以及經營性應收應付項目的增減變化如下表所示：

單位：億元

從上表可見，發(fā)行人報告期存貨和經營性應收項目的增加與經營性應付項目的增加抵消后，即經營性應收項目增加+存貨增加-經營性應付項目增加后的金額為53.54億元，不考慮其它因素，這53.54億元可以簡易看作發(fā)行人為報告期營收增加而投入的資金占用。而報告期營收規(guī)模增長了多少呢？按照2022年上半年營收簡單年化后的數(shù)據，2022年營收比2019年營收增長60.88億元。換句話說，發(fā)行人為了得到增加60.88億元的營收（并非利潤），投入了53.54億元的流動資金占用（不含長期資產投入），增量流動資金投入占增量營收的比例高達87.94%，投入不菲。

另外，此投入從另外一個指標凈利潤-經營性凈現(xiàn)金流差額上也有所反應，根據招股書計算，發(fā)行人報告期凈利潤-經營性凈現(xiàn)金流量凈額分別為14.91億元、12.31億元、18.21億元和0.97億元。通常情況下，穩(wěn)定經營的企業(yè)，由于固定資產折舊和資產減值損失等非付現(xiàn)成本的存在，凈利潤一般會小于經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額。然而，發(fā)行人未曾有任何一個報告期的凈利潤小于經營性現(xiàn)金流量凈額。凈利潤似乎只是一個空中樓閣，可見而不可得。以上所述，發(fā)行人無論是增量資金投入還是經營性現(xiàn)金流量上看，除了營收質量不佳以外，營收增長的表像之下卻是高額的資金投入，經營成長性并不如業(yè)績看起來的那么美好，經營穩(wěn)定性或不足。

除了上述事項以外，發(fā)行人各期綜合毛利率如下表所示：

從上表可見，發(fā)行人報告期毛利率一直處于下滑通道，若毛利率正常的波動應屬于有上有下的狀態(tài)，但發(fā)行人的四個報告期毛利率環(huán)比均下滑，這除了有可能是市場行情并不理想以外，也有可能是發(fā)行人降低利潤以獲取市場的操作。當然，這或許是發(fā)行人無奈的操作，畢竟總共3項發(fā)明專利，其中2項還是于2022年4月和5月獲得，說明發(fā)行人在技術領域，并無大的技術壁壘，想要獲取更大的市場，價格戰(zhàn)或許只是不得不為的一個選項。

以上所述，發(fā)行人雖然報告期業(yè)績看似優(yōu)秀，但表像之下暗流涌動，無論是從其報告期應繳增值稅余額與業(yè)績對比和業(yè)績與疫情對比明顯不符，凸顯其可能有虛增營收的操作。除此以外，其現(xiàn)金流的情況也能反應出其營收質量堪憂的事實。

五、部分供應商異常

根據招股書披露，發(fā)行人于2022年上半年向供應商山東金利控股集團有限公司采購原材料和零部件金額共計1.41億元。然而，根據天眼查顯示，此公司成立于2021年6月1日，參保員工人數(shù)為0，所屬行業(yè)為土地管理業(yè)，2022年上半成為第四大供應商距其成立日期僅一年左右，發(fā)行人為何會向一個參保人數(shù)為0的主營土地管理企業(yè)巨額采購原材料和零部件，是在隱藏某些交易信息還是在做一些正常公司不方便操作的采購行為？

發(fā)行人向另一供應商沈陽凱誠工程設備有限公司融資租賃設備，但據天眼查顯示，此公司成立于2017年2月7日，2022年報顯示參保人數(shù)僅3人，發(fā)行人2019年至2021年向其融資租賃設備金額分別1.34億、2.26億元、3.8億元之巨。一個3名員工的公司，僅發(fā)行人一個客戶就向其貢獻數(shù)億元的銷售額，人均銷售額高達1.3億元，嚴重太合理，但實際情況如何，也許只有發(fā)行人自己才知道了。

綜上所述：發(fā)行人在經過數(shù)十年經營后，帶著表面靚麗的業(yè)績叩響了上交所的大門，但其靚麗業(yè)績的外表之下，卻隱藏著諸多不合邏輯的行為或數(shù)據。發(fā)行人實控人在上市臨門一腳前出售股權大額套現(xiàn)、高額的股權激勵成本也含糊不清、漂亮的業(yè)績有著諸多疑點以及本文未詳述的發(fā)行人大額分紅以及現(xiàn)金余額都顯示其資金充足無需融資，似乎上市的終極目標都是為了股東財富增值和盡快套現(xiàn)，而非企業(yè)發(fā)展。至于結果如何，靜待揭曉……

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